制度环境与管理层持股的激励效应(3)

　　（2）加强行业竞争、打破国有企业的行业垄断。产品市场的激烈竞争在资源有效配置中扮演着重要角色虽然早已为众多的经济学文献所证实，但其对经理人员的监督作用则是最近才引起人们的关注。产品市场竞争，一方面能提供更多有关管理层业绩的可靠信息，另一方面还能提高公司破产清算的概率，激励管理层努力工作以避免财富受损。本文的实证结果表明，即使在全流通后的中国股票市场，对于低竞争程度的行业，管理层持股的激励效果仍比较弱，但是，在高竞争程度的行业，管理层持股能显著增加企业绩效并进而增加管理者财富。因此，行业竞争环境也是决定股权激励政策有效性的重要基础。当前，中国的经济转型涉及很多深层次的制度改革，但其中非常重要的一点，就是要坚定市场化改革的方向，需要进一步释放民营经济的活力。经济改革初期，国家利用国有企业的稳定性和日益增长的盈利能力来完成政策目标和稳定社会主义市场经济。然而，国有企业的长期垄断会带来低效，也会遏制民营经济的创新能力。这就迫切要求改革国有企业垄断，为行业竞争创造良好的市场环境。行业内更激烈的竞争将是提高中国企业效率和创新能力的关键。要增强行业竞争程度，就要进一步深化改革支持民营企业，如降低企业进出门槛、打破主要产业（石油化工、电力、电信）的国家垄断、提高中小企业的活力并增加其融资途径、鼓励国有企业通过竞争自我改革。

　　（3）加快股改后的金融创新，强化股票市场的定价功能。本文的研究表明，管理层持股激励发挥作用的重要前提是股票能够自由流通和交易，股票的价格能够有效反映公司的价值和信息。在全流通后的中国股票市场，虽然股权能够自由交易和流通，但是，由于缺乏做空机制，股票的价格波动较大，不能合理均衡定价。现代公司金融理论认为，股票价格不仅仅由公司基本面决定，还与市场供给需求有关（郦金梁，廖理，沈红波，2010）。只有买方的力量与卖方的力量均衡，股票的价格才能实现均衡定价，但如果没有做空工具，投资者只能通过股票上涨获利，则无法为公司正确定价。这需要进一步加快股改后的金融创新，强化资本市场的定价功能，为经理层持股激励创造良好的股票市场环境。2011年10月28日，中国证监会正式发布《转融通业务监督管理试行办法》。转融通制度的推出，意味着A股市场卖空时代将正式来临。一方面，从事转融通业务的金融服务公司可以通过自身的信用帮助证券公司融资；另一方面，养老基金等长期资金可以通过其出借手中的股票，帮助证券公司融券，使融资融券业务的规模迅速扩大。长期而言，在股票市场中引入融资融券机制并不会对股票市场产生负面影响，相反可以减少股票市场的大幅波动，对股票市场的剧烈波动起到平抑作用。在后股权分置时代，股票市场的金融创新空间将大为拓展，融资融券、股指期货、权证等金融衍生产品将进一步完善，而衍生品的推出将进一步优化股票市场的定价功能，并成为重要的市场约束力量。

　　（4）加强与管理层持股相关的信息披露，强化媒体的公司治理作用。基于中国上市公司长期存在的管理层激励不足问题，管理层持股激励被各方认为是完善激励机制、提高上市公司绩效的重要举措。然而，管理层持股激励运用不当，会成为高管腐蚀企业利润的工具。因此，在激励的同时应当加强监管。只有激励与约束兼顾，才能起到预期的激励效果。中国在实施上市公司管理层持股改革的时候，应重视相关信息披露和公司治理配套制度的建设，从而保证管理层持股能解决公司代理问题，提高企业绩效，而不是成为福利，成为代理问题的来源。因此，还需要进一步加强管理层持股相关的信息披露，保证信息披露的真实、完整、合法、及时。信息披露的及时规范是股票市场能否健康发展的重要前提。然而，对于信息披露的监督，光靠监管部门是不够的，新闻媒体应当发挥应有的公司治理作用。国外媒体常常追踪、披露和分析《财富》500强高管的薪酬及其合理性，形成强大的社会舆论和公众压力，公开透明的信息披露应成为对高管薪酬最大的监督约束机制。因此，进一步发挥大众媒体的公司治理效应，通过媒体的披露和讨论形成公司管理层的声誉约束。

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